在打造双循环发展格局中，国有资本要围绕国家所需、国资所长的领域，更自觉地发挥培育市场、建设市场的功能，在前瞻性战略性产业“育种育苗”和“爬坡过坎”的阶段果断进入，解决科技创新“最初一公里”和“最后一公里”问题，在市场成熟后主动退出，使市场在资源配置中发挥决定性作用。
与其他社会资本相比，国有资本具备平台优势、信誉优势和链接资源的优势，可以在政府与市场之间、在国际国内双循环中长袖善舞，加快全社会创新资本形成。
陈翔
党的十九届五中全会提出，“坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自立自强作为国家发展的战略支撑”，并将其摆在各项规划任务的首位，这是以习近平同志为核心的党中央把握国际国内发展大势，着眼促进经济高质量发展，维护产业供应链安全稳定，抢抓新一轮科技革命和产业变革机遇做出的重大战略决策。全会同时强调“加快国有经济布局优化和结构调整，发挥国有经济战略支撑作用”，指明了新时代新阶段国资国企改革的新定位和新方向。
创新资本在国家创新
体系中的重要意义
创新资本是一种被赋能的资本。它不仅具有逐利的天性和嫁接资源的能力，更具有一种发现和选择的能力，能在市场和人群中发现敢于冒险、渴望成功并具有成功基因和逻辑的创新者和企业家。因此，创新资本是科技的盟友，是企业家的“伯乐”。促进创新资本形成是强化国家战略科技力量、实现科技自立自强的迫切要求。当前，新一轮科技革命和产业变革方兴未艾，颠覆性创新技术催生新的产业组织形态加速演进，技术与产业以前所未有的速度渗透融合，在量子计算、人工智能、生命科学等交叉前沿领域，科技公司正在成为基础科学研究的引领者和国家创新实力的标志。面对新的全球竞争格局，必须加快企业创新资本形成，培育更多能够参与全球竞争的科技公司，抢占产业核心技术制高点。促进创新资本形成是打好产业基础高级化、产业链现代化攻坚战的关键举措。创新资本具备发现市场机会、引导资源配臵、分担研发风险的功能，可以提升科技创新效率和成果转化水平，引导各类创新要素向前瞻性、战略性产业集聚，推动关键核心技术攻关，发展先进适用技术，用市场手段和资本力量推动产业链和产业集群整合提升。促进创新资本形成是金融供给侧结构性改革的应有之义。相较于以银行为主体的传统融资结构，以股权融资为代表的直接融资体系更有利于创新型经济发展。面向十四五，要以新金融匹配新经济，深化金融供给侧结构性改革，大力提高直接融资和权益融资比重，将社会资金高效率转化为创新资本，充分发挥资本市场对于推动科技、资本和实体经济高水平循环的枢纽作用。
国有资本在创新资本
形成中的定位和功能
近年来，国有资本成为资本市场越来越重要的参与力量，成为权益资本的重要提供者。面向十四五，要深化对“管资本为主”的认识，进一步理顺国有资本的功能定位和行为逻辑，在促进创新资本形成中更好发挥杠杆和引领作用。
一、明确国有资本在国家创新体系建设中的定位。构建高水平社会主义市场经济体制，必须解决好国有资本兼具公共属性和营利属性的矛盾，实现国有资本与市场经济的体制性兼容。新加坡淡马锡控股的模式值得借鉴，国有资本的重要使命就是要在市场不成熟的时期培育市场、建设市场，在市场成熟时退出市场，转入新的创新赛道，形成良性循环。
在打造双循环发展格局中，国有资本要围绕国家所需、国资所长的领域，更自觉地发挥培育市场、建设市场的功能，在前瞻性战略性产业“育种育苗”和“爬坡过坎”的阶段果断进入，解决科技创新“最初一公里”和“最后一公里”问题，在市场成熟后主动退出，使市场在资源配置中发挥决定性作用。让市场在前、政府在后，政府与市场的力量达到更高水平的平衡，塑造建设型、友好型、共生型的国有资本形象，让中国的资本力量在世界范围内得到更多的尊重和接纳，更好发挥链接和整合全球创新要素的功能，成为中国经济新动能和新一轮全球化的建设性力量。
二、深化“管资本为主”的认识。党的十九大以来，中央强调“以管资本为主加强国有资产监管”，标志着国资
国企改革理念和方式的重大转变。产权理论认为，现代公司治理的本质就是在既定的财产所有权格局下，如何在股东、债权人、经理层等利益相关者中有效配置企业产权，即如何对剩余控制权与剩余索取权做出平衡合理的安排。在国有企业特定的委托——代理结构中，存在所有者缺位、功能目标多元，以及委托代理链条冗长等问题，国有企业各层级的委托人和代理人一般都缺乏承担决策风险责任的能力，难以对剩余控制权和剩余索取权做出合理的制度安排，导致代理人的“道德风险”和委托人的“逆向选择”难以根治。“管资本为主”跳出了“国有企业”的治理范畴，通过国有资产形态的转换，即将经营性国有资产由实物形态的国有企业转向价值形态、可以用财务语言清晰界定、有良好流动性、可以进入市场运作的国有资本，实现资本运营权与资产经营权的分离。政府的关注重点不再局限于国有企业内部治理，而是通过行使资本经营权，从国有资本的本质功能出发加以规制，这为从根本上理顺国有资本委托代理结构提供了可能。
私募基金是资本市场最重要的金融工具之一。由于其独特的治理机制，尤其是有限合伙制的组织形式，能够较好地平衡出资人与管理人之间的关系，克服公司治理中剩余索取权与剩余控制权不平衡的弊端，有效降低“代理成本”，避免道德风险和逆向选择，从根本上提高公司治理绩效，为实现国有资产资本化、推进国资国企改革提供了一个可供借鉴的范式。通过国有资本的基金化，可以实现国有资本经营权的社会化、市场化和专业化，并建立以战略目标为牵引、财务约束为主线的委托代理体制，彻底解决国有资本所有者无法人格化带来的委托代理难题。国有资本的预期效能主要通过市场而不是通过行政力量来实现，从而保障我国在保持较大份额国有经济的情况下，发挥市场在资源配臵中的决定性作用，从根本上实现国有资本与市场经济体制的兼容，在促进创新资本形成中有效释放动力和活力。
三、充分释放国有资本的独特优势。与其他社会资本相比，国有资本具备平台优势、信誉优势和链接资源的优势，可以在政府与市场之间、在国际国内双循环中长袖善舞，加快全社会创新资本形成。一是打造“长期资本”和“耐心资本”。国有资本对于稳健性要求较高而对风险收益要求较低，愿意牺牲眼前的流动性换取稳定的长期收益。通过理顺国有资本的功能定位和运行逻辑，将国有资本打造成为秉持价值投资理念的长期机构投资者，可以从根本上优化我国资本市场结构，更好发挥资本市场的枢纽作用。二是打造科技、产业和企业家之间的“摆渡人”。国有资本承接国家战略，不以盈利为唯一目标，兼具增值性和正外部性的双重价值取向。在科技创新企业“死亡谷”阶段和爬坡过坎的高风险阶段，其他社会资本不敢投、不愿投的时候，国有资本可以给予扶持和帮助，支持企业和企业家创新，在企业发展壮大后择时退出，从而有力促进科技创新和产业创新的良性循环。三是打造创新生态。国有资本具备强大的资本实力，拥有链接和整合资源的强大能力，可以主动发掘某一领域的投资机会，进行“组局”式投资，从过去的“摘苹果”升级到“种苹果”、“建果园”，在打造创新生态、厚培创新土壤中发挥基础性、引领性和战略性作用。
国资参与创新资本形成
能力建设的体制机制
一、做好顶层设计。深刻领会十九届五中全会提出的“加快国有经济布局优化和结构调整，发挥国有经济战略支撑作用”的丰富内涵，深刻认识国有资本在构建创新资本形成能力和机制中的战略支撑作用，树立系统思维，加强顶层设计，改革和调整国有资本、国有企业的目标函数，摒弃套利思维，遵从和信仰专业主义和长期主义，以服务国家创新战略、创造价值为出发点和落脚点，充分发挥长期资本和资源整合优势，推进国有资本布局优化和结构调整。积极引导和支持国有资本参与金融供给侧结构性改革和多层次资本市场建设，综合运用创新孵化、股权投资、资本运营等手段，支持前瞻性战略性产业发展和传统产业向价值链高端攀升，在强化国家战略科技力量、实现科技自立自强，打好产业链基础高级化和产业链现代化攻坚战中体现国资担当和国资作为。
二、优化国有资本投资管理体制。现行国有资产管理体制主要针对生产经营型国有企业建立，对于创新资本投资型业务的监管还存在一些不相适应的地方。国有产权管理方面，资产定价机制对审计评估的刚性要求与创新项目投资的特点难以兼容，资产退出机制对进场交易的强制要求与市场化退出的需要难以兼容。要进一步加大国有资本投资管理体制改革力度，关注结果、放开过程、守住底线，允许采用行业通行的定价机制、退出机制开展投资活动。考核评价机制方面，改变目前按年度“棘轮式”递增的刚性考核办法，尊重创新型企业投资规律，着眼于国有资本的长期战略目标，科学制定业绩考核指标，拉长考核评价周期，支持国有资本打造有效承接国家中长期战略的长期资本和耐心资本。激励约束机制方面，允许国有投资机构按照行业惯例建立超额业绩奖励、管理团队持股、项目团队跟随投资等行之有效的激励约束机制，在考核与审计监督过程中着眼整体经营业绩，不以单个投资项目的成败作为考核评价依据，落实尽职合规免责机制，真正释放蕴藏在国有投资机构中的动力和活力。
三、培育国有资本经营者市场。现代企业中的终极所有者缺位是一种长期历史趋势。西方国家自发演化找到的解决方案，就是发展所有权代理机制，由职业资本经理人作为“替身所有者”持有资本经营权，分享资本收益并承担经营风险，帮助实现了资本所有权与经营权的体制性分离，从而一定程度解决了私人占有和社会化大生产的矛盾，带动了西方资本主义社会持续的经济发展和技术进步。总结四十年国资国企改革的经验，研究西方现代产权制度和企业制度演进历史，可以认为：推进资本所有权与资本经营权制度性分离，培育职业资本经营者及其市场应当成为下一程国资国企改革的中心环节。这里的职业资本经营者，可以是各类专业化的国有资本投资和国有资本运营基金，也可以是作为基金管理人的其他机构投资者。通过培育壮大职业化的国有资本经营者，科学构建良性竞争、优胜劣汰的市场化机制，真正形成“管资本”的市场化、专业化能力。国有资本经营者作为资本经营主体，可以使用“用手投票”和“用脚投票”两种手段发挥“积极股东”作用，灵活高效地履行资本投入、资本运作、资本增减等权利和义务，从而放大国有资本的功能，真正发挥在创新资本形成中的杠杆和引领作用。
四、深化多层次资本市场改革。十九届五中全会提出，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重，构建金融有效支持实体经济的体制机制，为资本市场今后五年乃至更长时期发展指明了改革方向。在深化资本市场改革过程中，要进一步打通堵点、畅通循环，充分发挥国有资本在多层次资本市场建设中的战略支撑作用。针对近些年国有资本大举进入私募基金可能会出现的集中退出难题，积极探索私募股权基金二级市场交易，深入研究交易模式、估值定价、交易程序、各方权利义务关系等方面的问题，有针对性的建立监管规范，鼓励和引导基层试点先行，促进私募股权基金二级市场的健康发展。此外，在深化资本市场改革中，要着眼国家创新体系建设大局，把握股权投资行业一二级市场联动的大趋势，加强财政、证监、国资等部门的联动，把以国有资本为重要力量的长期资本纳入二级市场建设统筹谋划，优化证券市场交易规则和国有资产管理相关法律法规，创造更加适应长期资本入市的环境。
五、加强国有出资股权基金的行业建设。国有出资股权投资基金已经成为多层次资本市场的重要力量，但在运行和监管实践中还存在一些突出问题。地方政府往往从出资人的角度提出政策目标，如多募快投、支持重点项目等，而很容易忽视资产管理行业“投资者利益保护”的生命线；基金管理人则容易忽视自身管理能力，片面进行规模扩张，尤其是对忠实、勤勉义务认知和践行不到位，实际运作中要么忽视政府的合理诉求，要么迎合政府需要，以合同义务取代信义义务，通过降低投资标准、关联交易等方式获取不正常利益。要真正发挥巨量国有资本的优势，在创新资本形成中发挥战略支撑作用，必须着眼大资管行业的统一建设和统一监管，理顺行业监管、自律管理、出资人履责的功能边界和协调机制，明确国有出资私募股权基金的行业建设方向和权利义务关系，解决多重目标和多头监管问题，使私募股权基金业得到适度、有效监管，树立信义义务，强化信用约束，确保私募股权基金在正确的逻辑和轨道上发展壮大，为国家创新体系建设发挥战略支撑作用。
（作者系安徽省投资集团控股有限公司党委书记、董事长）
